Mechanizm earn-out – na czym polega i kiedy znajduje zastosowanie?

Wiele (choć ktoś może powie: „wszystkie”) transakcji fuzji i przejęć (M&A) w pewnym momencie natrafia na to samo kluczowe wyzwanie: jak sprawiedliwie wycenić przedmiot sprzedaży? Sprzedający z natury rzeczy spogląda w przyszłość. Widzi nie tylko dotychczasowy dorobek i poniesione nakłady, ale przede wszystkim unikalny potencjał ekonomiczny, szanse na opanowanie nowych rynków czy zyski z projektów, które w chwili zawarcia umowy znajdują się jeszcze we wczesnej fazie rozwoju. Kupujący przyjmuje odwrotną perspektywę. Kierując się naturalną ostrożnością biznesową, opiera swoją wycenę na twardych danych i dąży do minimalizacji ryzyka transakcyjnego, wykazując sceptycyzm wobec entuzjastycznych prognoz. Sceptycyzm ten jest na szczęście dość umiarkowany, gdyż kupujący nie byłby zainteresowany transakcją bez wiary w nabywaną spółkę.

Tradycyjne podejście do umowy sprzedaży, zakładające sztywne określenie jednej kwoty płatnej jednorazowo przy sfinalizowaniu transakcji, zmusza strony do podjęcia trudnej decyzji. Zapłata pełnej ceny z góry przerzuca całe ryzyko niepewnej przyszłości na kupującego, który naraża się na przepłacenie za majątek, jeśli prognozy się nie sprawdzą. Z kolei drastyczne obniżenie ceny podstawowej krzywdzi sprzedawcę, pozbawiając go słusznego wynagrodzenia za wykreowaną później, na bazie stanu spółki z chwili transakcji, wartość. Wyjściem z tego patowego stanu jest sięgnięcie po elastyczne mechanizmy adaptacyjne, wśród których kluczową rolę odgrywa klauzula earn-out.

Czym jest klauzula earn-out?

Analizę warto rozpocząć od samej etymologii tego anglosaskiego terminu earn-out, który odzwierciedla dwuelementową strukturę całej konstrukcji umownej. Pojęcie to bazuje na połączeniu dwóch komponentów: out oraz earn. Pierwszy z nich (out) wskazuje na formalne opuszczenie struktury podmiotu przez dotychczasowego właściciela oraz przekazanie nad nim kontroli nabywcy. Z kolei drugi komponent (earn) dotyczy wymiaru ekonomicznego: zbywca zachowuje uprawnienie do partycypacji np. w przyszłych wynikach  spółki oraz uzyskania dodatkowej części ceny, o ile nabyta spółka zrealizuje zakreślone w umowie cele w ustalonym przedziale czasu – zazwyczaj trwa on od roku do 5 lat[1]. Mówiąc potocznie sprzedawca „będąc już out”, w dalszym ciągu może zatem „earn” na owocach swojej wcześniejszej pracy.

Earn-out stanowi zatem dodatkowe postanowienie umowne (klauzulę), które strony wprowadzają do kontraktu – polskie prawo cywilne nie ogranicza stron sztywnym schematem, dzięki czemu mają one pełną swobodę w dostosowaniu tego mechanizmu do specyfiki danej transakcji. To dodatkowe postanowienie umowne uzyskuje charakter premii, która może przybrać zróżnicowaną postać. Strony mają pełną swobodę w ustaleniu celów o charakterze finansowym – takich jak wypracowanie określonego zysku, poziomu przychodów czy wskaźników przepływów pieniężnych – jak również celów niefinansowych. Do tej drugiej kategorii zalicza się m.in. pozyskanie określonej grupy klientów, zwiększenie udziału w rynku, wprowadzenie produktu na nowe rynki, zawarcie kluczowych kontraktów czy uzyskanie wymaganych pozwoleń i decyzji administracyjnych.

W świetle powyższego klauzula earn-out bazuje na podziale ceny sprzedaży na dwa odrębne komponenty. Pierwszy z nich stanowi cena podstawowa (stała), ustalona w kwocie bezwzględnej i płatna co do zasady w dacie zamknięcia transakcji (closing) bądź wkrótce po jej sfinalizowaniu. Z kolei drugi element to cena uzupełniająca (zmienna, określana jako premia earn-out), której wypłata oraz ostateczna wysokość zostają odroczone w czasie, a ich realizacja zależy od ziszczenia się określonych celów w przyjętym horyzoncie czasowym (earn-out period). W konsekwencji, jeżeli zakładane wskaźniki nie zostaną osiągnięte, kupujący nie ponosi obowiązku dokonania dopłaty, a cena podstawowa staje się ceną ostateczną.

Głównym celem stosowania tego mechanizmu jest sprawiedliwe wypełnienie luki wycenowej oraz skuteczne zneutralizowanie asymetrii informacyjnej istniejącej pomiędzy stronami. Dotychczasowy właściciel przeważnie posiada głębszą wiedzę o realnych możliwościach biznesu niż kupujący, nawet po przeprowadzeniu drobiazgowego badania stanu prawnego i finansowego (due diligence)[2]. Mechanizm earn-out przenosi ostateczny sprawdzian wartości na czas po zawarciu kontraktu. Kupujący nie ryzykuje zapłaty zawyżonej kwoty za obietnice bez pokrycia, płacąc na początku cenę bezpieczną, natomiast sprzedawca zyskuje gwarancję, że jeśli jego optymistyczne prognozy się sprawdzą, otrzyma należną mu premię. W ten sposób klauzula earn-out pozwala optymalnie rozłożyć ryzyko gospodarcze i chroni obie strony transakcji przed skutkami błędnej wyceny.

Earn-out jako kompromis pomiędzy interesem sprzedającego i kupującego

Negocjowanie ceny stanowi trudny i często czasochłonny etap wielu transakcji gospodarczych. Trudność ta wynika bezpośrednio z faktu, że interesy biznesowe stron umowy sprzedaży są z natury rzeczy przeciwstawne[3]. Klauzula earn-out ułatwia stronom osiągnięcie porozumienia i pozwala ukształtować rzeczywistą równowagę kontraktową.

Z perspektywy sprzedającego jej główną zaletą jest możliwość uzyskania wyższej ceny sprzedaży, uwzględniającej nie tylko aktualną wartość przedsiębiorstwa, ale również jego przyszły potencjał. W praktyce wartość biznesu często wynika z czynników, których efekty nie są jeszcze widoczne w momencie zawierania umowy. Sprzedający, który bez zastosowania mechanizmu earn-out musiałby uwzględnić niepewność tych zdarzeń w cenie sprzedaży, może zamiast tego powiązać część wynagrodzenia z osiągnięciem określonych wyników w przyszłości.

Dla kupującego klauzula earn-out stanowi natomiast sposób ograniczenia ryzyka związanego z wyceną przedsiębiorstwa. Dzięki temu kupujący nie musi ponosić pełnego ryzyka zapłaty za przyszły potencjał, który może się nie zrealizować, a sprzedający zachowuje możliwość uzyskania dodatkowego wynagrodzenia, jeżeli jego założenia dotyczące rozwoju przedsiębiorstwa okażą się trafne. Taki zapis umowny umożliwia więc przeprowadzenie transakcji w sytuacji, gdy strony różnią się oceną przyszłej wartości biznesu. W ten sposób zwiększają się szanse na obopólne korzyści z transakcji.

Mechanizm ten pełni swoistą funkcję motywacyjną, ponieważ istotnym wymiarem kompromisu jest także związanie sprzedającego z biznesem w tzw. okresie przejściowym. Często o sukcesie przedsięwzięcia decyduje unikalna wiedza, doświadczenie, relacje z klientami czy osobowość dotychczasowego właściciela. Kupujący, który nie posiada jeszcze takich kompetencji operacyjnych, może zaoferować sprzedawcy pozostanie w strukturach spółki (np. w zarządzie lub na stanowisku dyrektorskim).

Dla zbywcy wizja premii earn-out staje się silną zachętą do dalszego zaangażowania i pomocy w zarządzaniu, gdyż jego prywatne wynagrodzenie transakcyjne jest bezpośrednio powiązane z sukcesem spółki pod nowym kierownictwem. Z kolei kupujący zyskuje płynne przekazanie wiedzy i wsparcie zbywcy w kluczowym momencie integracji biznesu.

Należy pamiętać, że aby mechanizm spełniał swoją funkcję, strony powinny uwzględnić również potencjalne rozbieżności interesów, które mogą pojawić się po zawarciu transakcji. W okresie przejściowym sprzedający może być zainteresowany przede wszystkim osiągnięciem jak najlepszych wyników w krótkim terminie, ponieważ wpływają one na wysokość należnej mu premii earn-out. Kupujący może natomiast koncentrować się na długoterminowym rozwoju przedsiębiorstwa, podejmując działania, które w krótkiej perspektywie obniżają bieżące wyniki finansowe, ale w przyszłości mogą zwiększyć wartość biznesu. Dotyczy to przykładowo nakładów na rozwój nowych produktów, zwiększenie skali działalności czy działania marketingowe, których efekty mogą być widoczne dopiero w dłuższym okresie.

Niezależnie od korzyści, zastosowanie klauzuli earn-out wiąże się również z elementem niepewności. Ostateczna wysokość dodatkowej części ceny zależy bowiem od wyników osiągniętych w przyszłości, które mogą być uzależnione nie tylko od działań stron, ale również od czynników zewnętrznych. Zmiany sytuacji gospodarczej czy warunków rynkowych mogą wpłynąć na możliwość realizacji celów określonych w umowie.

Właśnie z tego względu mechanizm earn-out wymaga przemyślanego zastosowania w odpowiednich realiach transakcyjnych oraz precyzyjnego uregulowania zasad współpracy stron – tak, aby kompromis biznesowy nie zamienił się w spór.

W jakich sytuacjach można zastosować klauzulę earn–out?  

Choć mechanizm earn-out wywodzi się przede wszystkim z transakcji fuzji i przejęć (M&A), obecnie znajduje zastosowanie również w wielu innych obszarach obrotu gospodarczego.

Najczęstszym obszarem stosowania klauzuli pozostaje sprzedaż udziałów lub akcji w spółkach kapitałowych. Mechanizm ten sprawdza się w szczególności przy podmiotach trudnych do wyceny – np. w branży IT, e-commerce, biotechnologii czy w przypadku startupów, gdzie wartość firmy nie wynika ze zgromadzonych środków trwałych, lecz z potencjału skalowania biznesu w przyszłości.  Dodatkowo earn-out staje się niezastąpiony w sytuacjach, gdy kupujący potrzebuje czasu na przejęcie wiedzy operacyjnej (know-how) od sprzedawcy.

Klauzula earn-out doskonale sprawdza się również w transakcjach, których przedmiotem są prawa autorskie do oprogramowania, patenty na rozwiązania technologiczne czy licencje. W tych przypadkach płatność premii uzależnia się od sukcesu komercyjnego technologii – np. od liczby sprzedanych subskrypcji, udanego wdrożenia systemu u kluczowych klientów czy uzyskania oficjalnych certyfikacji medycznych lub przemysłowych[4].

Kolejnym kluczowym obszarem zastosowania mechanizmu earn-out jest rynek nieruchomości komercyjnych i inwestycyjnych. W takich transakcjach wypłata dodatkowej części ceny bywa uzależniona np. od uzyskania pozwolenia na budowę o określonej powierzchni użytkowej czy od osiągnięcia zakładanego poziomu skomercjalizowania (doprowadzenia do wynajęcia) lokali.

Wokół stosowania tej klauzuli na rynku nieruchomości pojawia się jednak istotne pytanie prawne: czy uzależnienie części ceny od zdarzeń przyszłych nie stanowi obejścia zakazu przenoszenia własności nieruchomości pod warunkiem?[5]

W świetle doktryny i orzecznictwa klauzula earn-out jest dopuszczalna. Istotne jest odróżnienie warunkowego charakteru obowiązku zapłaty dodatkowej części ceny od warunkowego przeniesienia własności nieruchomości. W przypadku prawidłowo skonstruowanej klauzuli earn-out samo przeniesienie własności następuje bezwarunkowo w momencie zawarcia umowy. Zdarzenie przyszłe, od którego uzależniono wypłatę premii, wpływa natomiast wyłącznie na powstanie obowiązku zapłaty dodatkowej części ceny albo na jej wysokość. Nie stanowi ono zatem warunku zawieszającego lub rozwiązującego przeniesienie własności nieruchomości, lecz element mechanizmu ustalania ostatecznej wysokości świadczenia pieniężnego należnego zbywcy. Oznacza to, że warunkowy charakter ma wyłącznie czysto zobowiązaniowy mechanizm kalkulacji ostatecznej ceny[6], co mieści się w granicach swobody umów[7]. Trzeba jednak zastrzec, że ostateczna ocena skuteczności takiego rozwiązania zależy od precyzyjnego sformułowania postanowień umownych i ich prawidłowej wykładni – niedbała redakcja klauzuli mogłaby bowiem rodzić ryzyko zarzutu, że warunkiem objęto samą zmianę właściciela nieruchomości.

Wdrożenie earn–out – jakie elementy trzeba uwzględnić?

Przekucie uzgodnień biznesowych w precyzyjną klauzulę umowną wymaga szczególnej staranności redakcyjnej, ponieważ od jakości jej sformułowania zależy bezpieczeństwo i wykonalność całej transakcji. Prawidłowe ukształtowanie tego mechanizmu powinno opierać się na trzech podstawowych elementach konstrukcyjnych.

Pierwszym z nich jest precyzyjne określenie sposobu kalkulacji ceny oraz zasad weryfikacji osiągniętych wyników. Im bardziej earn-out jest oparty na ogólnych, niedookreślonych wskaźnikach, tym większe ryzyko, że po transakcji strony będą odmiennie rozumiały sposób jego obliczenia. Umowa powinna zawierać formułę matematyczną pozwalającą na ustalenie wysokości dodatkowej części ceny należnej zbywcy. Konieczne jest przy tym dokładne zdefiniowanie wskaźników finansowych stanowiących podstawę wyliczenia premii, w tym wskazanie zasad rachunkowości, według których będą one ustalane. W praktyce transakcyjnej istnieje możliwość powierzenia ostatecznego ustalenia wysokości premii lub rozstrzygnięcia sporów dotyczących kalkulacji niezależnemu podmiotowi, takiemu jak audytor, biegły rewident lub arbiter.

Drugim elementem jest określenie zasad udziału zbywcy w zarządzaniu przedsiębiorstwem w okresie przejściowym. Jeżeli wypłata premii jest uzależniona od działań lub decyzji podejmowanych przez zbywcę, umowa powinna jasno określać jego funkcję, zakres kompetencji oraz uprawnienia decyzyjne. Z perspektywy sprzedającego istotne jest zabezpieczenie go przed działaniami kupującego podejmowanymi w złej wierze, które mogłyby sztucznie obniżyć wysokość należnej premii, przykładowo poprzez generowanie dodatkowych kosztów lub zmianę polityki biznesowej przed zakończeniem okresu rozliczeniowego. Z kolei kupujący powinien zostać zabezpieczony przed sytuacją, w której zbywca nie wykonuje należycie swoich obowiązków lub działa na niekorzyść spółki. W tym celu w umowie mogą zostać przewidziane odpowiednie mechanizmy ochronne, takie jak kary umowne, obniżenie lub utrata prawa do premii, a także klauzula kick-out umożliwiająca natychmiastowe odwołanie zbywcy z pełnionej funkcji (przy czym sprzedający powinien z kolei dobrze jej się przyjrzeć, aby uniemożliwić odwołanie nieuzasadnione, które mogłoby mieć dla niego negatywne konsekwencje finansowe).

Trzecim filarem jest określenie relacji pomiędzy roszczeniem zbywcy o wypłatę premii earn-out a odpowiedzialnością zbywcy za zobowiązania i ryzyka związane ze sprzedanym biznesem. W szczególności konieczne jest ustalenie, w jaki sposób dodatkowa część ceny będzie traktowana w przypadku ujawnienia różnych wad spółki lub naruszenia przez zbywcę złożonych w umowie oświadczeń. W praktyce często stosuje się rozwiązania pozwalające kupującemu na potrącenie przysługujących mu roszczeń odszkodowawczych lub roszczeń z tytułu wad z premią. Takie rozwiązanie zwiększa ochronę kupującego i ogranicza ryzyko wypłaty dodatkowej ceny w sytuacji, gdy sprzedawany biznes nie odpowiadał zapewnieniom złożonym przy zawieraniu transakcji[8].  

W kontekście elastycznych mechanizmów ustalania ceny warto również wskazać na konstrukcję clawback, która stanowi przeciwieństwo mechanizmu earn-out. Podczas gdy earn-out zakłada, że sprzedający otrzymuje dodatkową płatność dopiero po osiągnięciu określonych celów, clawback polega na wypłacie przez kupującego pełnej, wyższej ceny już w momencie finalizacji transakcji, przy jednoczesnym zastrzeżeniu obowiązku jej częściowego zwrotu w przypadku wystąpienia określonych zdarzeń w przyszłości. Jeżeli w ustalonym okresie rozliczeniowym wyniki spółki okażą się niższe od zakładanych poziomów lub ujawnią się określone ryzyka, sprzedający zobowiązany jest do zwrotu części otrzymanej ceny. W rezultacie zarówno earn-out, jak i clawback służą temu samemu celowi – odpowiedniemu rozłożeniu ryzyka pomiędzy stronami transakcji – jednak osiągają go za pomocą odmiennych mechanizmów: earn-out odracza część ceny do momentu potwierdzenia sukcesu biznesowego, natomiast clawback umożliwia jej późniejsze odzyskanie, jeżeli założenia transakcji nie zostaną spełnione[9].

Podsumowanie

Klauzula earn-out to elastyczne narzędzie, świetne rozwiązanie godzące interesy stron transakcji M&A i nie tylko M&A.  Dzieląc cenę na stałą kwotę podstawową oraz odroczoną premię, mechanizm ten skutecznie godzi optymizm sprzedającego z ostrożnością kupującego i znacząco zwiększa szanse na obopólnie korzystne domknięcie transakcji. Jednakże, należy pamiętać, że precyzyjna umowa musi jasno określać wzór kalkulacji premii, zasady zaangażowania sprzedającego w okresie przejściowym oraz jego odpowiedzialności za ewentualne wady majątku, aby kompromis nie zamienił się w konflikt.

Bibliografia

1) E. Duda-Staworko, K. Kopaczyńska-Pieczniak, J. Szczotka, Klauzula earn-out, czyli uzupełnienie ceny przedsiębiorstwa w późniejszym czasie  [w:] E. Duda-Staworko, K. Kopaczyńska-Pieczniak, J. Szczotka, Littera scripta manet. Dzieła wybrane Profesor Marii Poźniak-Niedzielskiej, Warszawa 2025

2) Jelonek-Jarco, B. (2021). Klauzule earn-out oraz clawback w umowach sprzedaży nieruchomości. Ruch Prawniczy, Ekonomiczny I Socjologiczny, 83(1), 171–186.

3) Ustawa z dnia 23 kwietnia 1964 r. – Kodeks cywilny (t.j. Dz.U. z 2026 r. poz. 795 z późn. zm.).

 Aleksander Blumski

Artykuł powstał w ramach realizacji projektu Centrum Rozwoju Małych i Średnich Przedsiębiorstw sfinansowanego ze środków Ministerstwa Rozwoju i Technologii. 

[1] E. Duda-Staworko, K. Kopaczyńska-Pieczniak, J. Szczotka, Klauzula earn out, czyli uzupełnienie ceny przedsiębiorstwa w późniejszym czasie [w:] Littera scripta manet. Dzieła wybrane Profesor Marii Poźniak-Niedzielskiej, red. E. Duda-Staworko, K. Kopaczyńska-Pieczniak, J. Szczotka, Warszawa 2025, s. 195.

[2] Jelonek-Jarco, Klauzule earnout oraz clawback w umowach sprzedaży nieruchomości, „Ruch Prawniczy, Ekonomiczny i Socjologiczny” 2021, 83(1), z. 1, s. 172.

[3] Ibidem.

[4] E. Duda-Staworko, K. Kopaczyńska-Pieczniak, J. Szczotka, Klauzula earn out..., s. 201.

[5] Art. 157 § 1 ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. – Kodeks cywilny (t.j. Dz.U. z 2026 r. poz. 795 z późn. zm.), dalej jako: k.c.

[6] Art. 536 k.c.

[7] Art. 353¹ k.c.

[8] Szerzej na temat trzech filarów konstrukcyjnych klauzuli earn-out zob. E. Duda-Staworko, K. Kopaczyńska-Pieczniak, J. Szczotka, Klauzula earn out..., s. 197–200.

[9] B. Jelonek-Jarco, Klauzule earnout..., s. 172.